出品 | 子弹财经
作者 | 星空
编辑 | 王亚静
美编 | 倩倩
审核 | 颂文
今年7月22日，臻驱科技（上海）股份有限公司（以下简称：臻驱科技）二次递表港交所，距离首版招股书失效仅20天。
全新的招股书，将臻驱科技的经营压力摆上台面：85.3%的资产负债率、18.01亿元计息银行借款、1.63亿元潜在股权回购义务，尽管公司有近9亿元的流动资金，以及8.84亿元的未动用银行授信，但公司的资金状况依然紧张。
显然，臻驱科技冲刺IPO的背后，不仅有上市的野心，还有生存的压力。
1、收入暴增超11倍，为何仍未实现盈利？臻驱科技成立于2017年，创始人沈捷现年46岁，现任董事会主席兼首席执行官。
沈捷于2003年取得上海交通大学信息工程学士学位，2008年取得德国亚琛工业大学电气工程与信息技术硕士学位，2014年以最高荣誉获得该校博士学位。
2008年7月至2017年7月，沈捷曾在GE Global Research德国及中国工作近10年，历任研究工程师、实验室经理及技术运营总监。
臻驱科技是一家电控解决方案供应商，主要面向新能源汽车领域，核心产品包括电机控制器、功率砖及功率模块。
（图 / 招股书）
从收入结构来看，电机控制器是主要收入来源，2023年至2025年收入分别为1.38亿元、9.57亿元及15.20亿元，占总收入的比例分别为86.5%、82.5%及76.0%。
功率砖业务增长迅速，收入从2023年的966.1万元跃升至2025年的3.47亿元，收入占比从6.0%提升至17.3%。
除此之外，功率模块收入2025年达6914.2万元，占比3.5%，规模尚微。
（图 / 招股书）
根据弗若斯特沙利文数据，按2025年销售收入计算，臻驱科技的双电机控制器排名中国第一、主驱功率砖排名中国第一（市场份额31.4%）、电机控制器排名第六、功率模块排名第七。
截至2026年5月31日，臻驱科技已获得15家主机厂的59个定点，解决方案已应用于92款车型，其中74款已进入量产阶段。
臻驱科技还将电控技术延伸至物理AI应用领域，包括eVTOL及具身智能，并与智元机器人联合开发集成机器人关节解决方案，已于2026年5月进入量产。
此外，公司还计划布局AI数据中心（AIDC）电源系统，包括固态变压器（SST）等电力转换与分配方案。
2023年至2025年，臻驱科技的收入从1.6亿元飙升至20亿元，三年增长超过11倍。2026年前五个月，收入达9.56亿元，同比增长73.3%。
（图 / 招股书）
但营收狂奔的另一面，是持续的亏损。
2023年至2025年，臻驱科技的净亏损分别为2.37亿元、3.35亿元、3.31亿元。2026年前五个月净亏损1.28亿元。近3年半时间累计亏损约10.31亿元。
其实，公司的毛利率也有所改善，从2023年的-8.3%升至2024年的1.3%、2025年的5.6%，再到2026年前五个月的9.0%，但仍然远低于行业头部玩家。以汇川联合动力为例，其2025年毛利率约为16.2%，显著高于臻驱科技。
臻驱科技将亏损归因为“以短期利润换长期市场份额”的战略选择。但问题在于：2024年营收11.59亿元时亏损3.35亿元，2025年营收20亿元时亏损3.31亿元，即营收几乎翻倍，亏损却只减少了400万元。
这也说明，公司距离扭亏临界点仍有相当距离，规模效应理论上的利润仍未有效释放。
2、客户与供应商双集中，“以价换量”模式挑战多营收高速扩张的臻驱科技，也存在客户、供应商双重集中风险。
2023年至2026年前5月（以下简称“报告期内”），臻驱科技前五大客户的收入占比持续走高，从2023年的86.1%攀升至2025年的93.5%，2026年前五个月为91.9%，仍维持在高位。
其中，来自最大客户的收入占比分别为30.0%、36.4%、57.1%及50.0%。可见从2025年之后，臻驱科技有半数营收来自第一大客户，客户依赖度偏高。
未来，若大客户下调年度采购量、更换电控供应商，臻驱科技的营收可能会遭受冲击。且汽车主机厂话语权更高，天然具备极强压价能力，单一客户依赖下，臻驱科技也可能无法充分对冲客户降价压力。
结合招股书披露线索、产业信息交叉验证，臻驱科技的第一大客户注册地安徽芜湖、2025年国内新能源车企销量稳居前五、连续23年拿下中国乘用车出口量第一，疑似指向奇瑞汽车。
据悉，臻驱科技2022年才首次与奇瑞汽车合作，到2026年5月31日，双方的合作已经扩大至涵盖32款车型。另据臻驱科技官网信息，2026年，公司还获得了奇瑞汽车授予的“卓越质量表现奖”。
实际上，臻驱科技与奇瑞汽车的关系不止于客户，奇瑞汽车同时也是臻驱科技的供应商之一。
臻驱科技的前五大供应商采购额占比虽从2023年的66.2%降至2025年的52.4%，但存在像奇瑞汽车这样客户与供应商身份重叠的现象。“客供一体”意味着公司在采购与销售两端均受同一客户影响，定价话语权面临双向挤压。
据招股书披露，臻驱科技的电机控制器平均售价已由2023年的4328元降至2025年的2473元，同期功率砖平均售价由4432元降至1135元，功率模块的平均售价也从901元降至651元。
（图 / 招股书）
“以价换量”换来的是细分市场第一的排名，但代价是利润空间的持续压缩，也挑战远不止于此。
一方面，随着行业竞争加剧，单纯降价，没有性价比，也有可能无法持续抢占市场份额。另一方面，上下游双重压价格局长期存在，毛利修复空间被锁定，而低价扩张带来的薄利经营，难以长期支撑电力电子领域高强度的持续研发投入，进而限制公司技术迭代节奏。
当产品单价持续下滑的压力未缓解，毛利率的改善速度追不上产品价格下行速度，且费用端未能同步收缩时，规模效应便无法转化为利润释放。
对于如何解决这些问题，「子弹财经」也向臻驱科技发去采访函，截至发稿前公司尚未回复。
长远来看，客户与供应链的双重桎梏，也会是臻驱科技难以挣脱的隐形天花板。
3、负债率超85%，欲借IPO募资偿债臻驱科技二次递表的急迫感，在财务数据里也体现得明明白白。
报告期内，公司的经营现金流持续“失血”，仅2023年至2025年就累计净流出10.68亿元。2026年前五个月继续净流出1.79亿元，至今未实现经营现金流转正。
（图 / 招股书）
这意味着，公司在偿还银行借款利息、维持日常运营的同时，仍需要持续从外部融资补充流动性。
截至2025年12月31日，公司计息银行借款余额为12.97亿元；到2026年5月31日，这一数字已上升至18.01亿元，5个月净增借款约5亿元，债务规模仍在快速扩张。截至2026年5月31日，公司的资产负债率也已攀升至85.3%。
其中，一年内到期的短期银行借款约13.27亿元，占比高达73.7%，短期偿债压力突出。
（图 / 招股书）
除此之外，臻驱科技的招股书明确披露，公司曾获君联资本、先进制造基金、联想创投、张江科投、上海国际资管、广州产投、中网投等多家机构投资，并向这些投资机构授出特别权利，包括但不仅限于赎回权、反稀释权、清算优先权等。
其中附带与上市时限挂钩的赎回条款，这些条款在公司递交IPO申请时已终止，但若公司IPO被驳回、IPO申请六个月内失效且未续期、以及公司未能在递交IPO招股书后18个月内完成投资协议所界定的合资格IPO，相关赎回权将会恢复。
截至2026年5月31日，涉及需回购的负债账面价值约1.63亿元，再叠加18.01亿元银行借款，刚性债务规模高达19.64亿元。
同期，臻驱科技的现金及现金等价物仅有6.28亿元、金融资产2.51亿元，尽管公司拥有已承诺未动用的银行授信8.84亿元，可在一定程度上缓解短期流动性压力，但面对超19亿元的刚性债务，依然存在资金缺口。
（图 / 招股书）
臻驱科技此次港股IPO募资的重要用途之一，便是偿还银行借款。
综合来看，截至2026年5月31日，公司流动资产总额约27.10亿元，而流动负债总额约26.04亿元，流动资产净值仅约1.06亿元，流动比率接近1，这意味着公司没有足够厚实的短期偿债的安全垫。
此次二次递表港交所背后，绑定IPO进度的投资人赎回条款也在悬顶，留给臻驱科技通过上市融资化解债务困局的时间窗口正在持续收窄。
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